李湛:郑重看待本轮人民币升值

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原标题:李湛:郑重看待本轮人民币升值

来源:财新网

作者李湛为中山证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事,邹欣为中山证券宏不悦目钻研员

今年5月终至9月中旬,人民币表现大幅升值走势,美元兑人民币汇率(直接标价法)由7.1455升至6.7613,升值了约5.3%;9月17日至9月28日,人民币汇率幼幅贬值至6.82旁边。那么,这轮人民币汇率升值的主要因为是什么?是否具有可赓续性?人民币赓续升值的利弊有哪些呢?

吾们认为,本轮人民币升值主要有以下三个方面的因为:

第一,美元起伏性泛滥是本轮人民币升值的主因之一。年头美国疫情爆发和全球资本市场暴跌,美联储采取了零利率和无底线宽松政策为市场危险挑供起伏性,修整市场恐慌情感。4月美国疫情趋于安详、全球资产价格渐渐修复以后,美元起伏性泛滥的影响最先渐渐展现。美国M2添速由2月的6.81%添至8月历史高位的23.23%;美元指数由5月中旬的100旁边降至8月终的约92,贬值了约8%,9月幼幅反弹至94.5旁边。

美元起伏性泛滥导致美国通胀率上行使得美债的实际利润率为负,美股迅速反弹至历史高位与其基本面背离、有必定高估风险,以及美元名誉受损,都促使国际投资者对非美资产配置的需求增补。一是美债实际利润率为负,促使资金流向其他利润更高的资产。截至2020年9月25日,美国十年期国债实际利润率为-0.92%,赓续了将近六个月处于负值区间。在全球恐慌情感渐渐修整后,国际投资者追求利润更高的资产。

二是美股已经处于高位,有较大的回调风险。纳斯达克指数在6月初十足修复疫情冲击,并创新高,9月初的高点较6月初已经上涨了约23%。标普500指数在8月中旬十足修复疫情冲击,并创新高。道琼斯工业指数在9月初挨近到达前期新高,在9月25日照样处于27173.96的高位。美股三大指数的估值都处于历史高位。按照Wind的数据表现,截至2020年9月25日,标普500、纳斯达克和道琼斯工业指数的市盈率(TTM)别离为32.25、62.52和26.88。9月中旬以来,美股三大指数均展现了幼幅回调。

三是美国财政赤字激添和美元起伏性泛滥有损美元名誉。按照美国财政部9月11日发布的报告表现,美国在2020年财年(2019年10月1日至2020年9月30日),财政赤字已经高达3万亿美元,展望2020年财政赤字将达到3.3万亿美元,是2019年财年的三倍众;展望2021年美国联邦当局的债务程度将会超过美国的GDP。考虑到美国疫情照样较为主要,美国当局前期的纾困政策即将用完,美国两党正在磋商新一轮的财政刺激计划,而且按照6月美联储的议息会议外明,到2022年岁暮之前美联储将维持现有的货币宽松政策,这都会对美元名誉造成必定的负面影响。

但吾们也仔细到,本轮人民币升值与美元贬值的趋势有两个隐微的不同性:一是人民币升值的幅度不敷美元贬值的幅度,二是这轮人民币升值的时间区间滞后于美元贬值。这能够是由于投资者对于中美之间大国博弈的走势不清明导致其对持有人民币资产持较为郑重的态度,添上今年又是美国总统换届选举年,临近11月大选,特朗普为赢得更众选票,美国对中国的政策能够会展现意料不到的突发事件。另外,人民币资本项现在不克解放兑换,也在必定程度上影响了国际资本流入中国。

第二,中国在全球周围内率先控制住疫情,经济率先苏醒,宏不悦目基本面较为强劲赞成人民币走强。新冠肺热疫情最初是在中国爆发的,中国采取了强有力的阻隔措施,在支付了重大的经济代价后,在2个月内有效控制住了新冠肺热疫情。3月最先,中国渐渐推动复工复产和恢复社会经济秩序,现在产能已经修复至疫情前程度,服务业约束渐渐铺开,企业利润渐渐修复,固然常态化防疫不克懈弛,但经济苏醒态势良益,二季度GDP添速达到3.2%,较一季度增补10个百分点,8月主要经济金融指标进一步改善,展望三季度GDP添速有看进一步回升。

然而,纵不悦目全球疫情,截至2020年9月27日,境外累计确诊人数超过3325万人,物化亡人数超过99万人。其中,美国确诊人数超过732万人,物化亡人数超过20万人;英国、法国、荷兰等欧洲国家新添病例进入新一轮爆发期。海外国家一旦放松防疫约束、重启经济,疫情也许率展现反弹,添上这些国家基本难以承受再次周详封锁经济带来的主要效果,不得不在疫情添重和发展经济之间权衡取弃,这导致其复工复产进度主要不敷预期,全球产能供给受到重挫。

从中国出口数据也能够得到验证,今年以来,中国出口韧性超预期,按美元计,8月中国出口添速达到9.5%。在全球需求异国清晰回暖的背景下,中国出口添速保持较高的景气度,主要是由于其异国家产能供给不敷,供需缺口主要由中国出口的商品填补。同时,秋冬流感季将至,疫情叠添流感的影响,能够会导致全球疫情再次进入爆发期。现在,处于疫情震中的国家都寄期待于疫苗的研制成功和批量上市。按照疫苗研发的近况,最快的话今年岁暮会有个别疫苗完善三期临床试验上市,但要实现量产起码必要1至2年的时间。这意味着,在异日2年内,全球需乞降产能都难以十足恢复至疫前程度,中国出口保持韧性展望将赓续较长时间。

另外,全球著名机构(IMF、OECD、世界银走、标普等)对2020年全球主要经济体的经济添速预期的趋势较为相反,基本上认为中国将会成为2020年全球GDP添速唯一正添长的国家。比如,OECD在9月发布的最新报告表现,展望2020年全球GDP添速为-4.5%,美国为-3.8%,欧元区为-7.9%,印度为-10.2%,中国为1.8%,是G20国家中2020年唯逐一个实现GDP添速正添长的国家。中国相较于全球其异国家更强的基本面以及较为节制的货币宽松政策,令人民币资产的吸引力增补,添上中国正不息添快资本市场市场化改革的步伐,推进人民币国际化进程,都对人民币汇率形成有力赞成。

第三,中美利差保持在较高程度安人民币汇率升值的双厚利润,使得中国债券对外资的吸引力添强,有利于外资流入。美联储已经将基准利率降至0%~0.25%,6月的美联储议息会议调整了货币政策框架,美联储对于通胀超过2%的时间容忍度将会增补,而且美联储主席鲍威尔近期外态称设定平均2%的通货膨大率将为美联储挑供更众的降息空间,这意味着倘若美国经济展现超预期走弱的话,不倾轧后续美联储将会采取负利率政策,美债的实际利润率能够会在负值区间进一步消极,美债吸引力降矮。按照Wind的数据表现,2020年1-8月美国发走了2.37万亿美元的国债,但外国投资者持有美国国债周围并异国展现清晰的增补,7月外国投资者持有美国国债为7.08万亿美元,较1月只增补了599亿美元。

相对地,中国现在货币政策照样留有较众空间,从4月首,LPR已经不息6个月按兵不动,9月1年期LPR利率为3.85%,5年期LPR利率为4.65%。从十年期国债利润率来看,9月25日,中国十年期国债利润率为3.1295%,美国十年期国债利润率为0.66%,中美利差达到2.4695个百分点。中美利差较高,有利于外资流入。按照中债登的数据表现,8月境外机构净添持中国债券1178亿元,不息21个月增补。添上人民币汇率近期呈升值趋势,境外投资者买入中国债券不光能获得利差利润,还能获得人民币汇率升值的利润,双厚利润使得中国债券的吸引力增补。

另外,中国当局正在添大推进中国债券市场对外盛开的力度。一是促进中国当局债券被纳入国际债券指数。9月25日,富时罗素宣布中国国债将被纳入富时世界国债指数(WGBI),展望2021年10月最先纳入,据统计,异日1年半至两年内,有看新添1200亿美元至1500亿美元资金流入中国债市。至此,全球三大主要债券指数彭博、摩根大通和富时均将中国债券市场纳入。

二是进一步推动债券市场的解放化和便利化。9月21日,中国人民银走和国家外汇管理局发布关于《境外机构投资者投资中国债券市场资金管理规定(征求偏见稿)》公开征求偏见的知照,对汇出入币栽匹配管理进走了优化:在本外币基本匹配的原则下,作废单币栽(人民币或外币)投资的汇出比例控制;对境外机构投资者以“人民币+外币”投资的,仅对外币汇出施以必定匹配请求,并将汇出比例由110%放宽至120%,有效已足境外机构投资者资金汇出需求。9月23日,国家外汇管理局向18家机构发放了33.6亿美元QDII额度,时隔两年半重启QDII扩容,促进资本“走出往”。另外,2020年9月25日,中国证监会、中国人民银走、国家外汇管理局发布《相符格境外机构投资者和人民币相符格境外机构投资者境内证券期货投资管理手段》,扩大外资投资周围,以及2019年9月10日,国家外汇管理局作废了相符格境外机构投资者(QFII)和人民币相符格境外机构投资者(RQFII)的投资额度控制,这些举措有利于促进资金“引进来”,为中国资本市场引入长钱。

但吾们对人民币汇率的赓续升值照样保持郑重态度。人民币汇率赓续升值益坏参半:从益的方面来看,人民币汇率升值有利于增补人民币的国际购买力,促进进口,以及添铁汉民币资产的国际配置吸引力,促进中国资本市场的国际化。从坏的方面来看,人民币汇率升值不幸于中国产品的出口,在中国产品正处于价值链向更高附添值、产业链向中高端升级的过程中,不幸于挑高中国产品的国际竞争力。而且,借鉴日本以前“广场制定”的哺育来看,那时日元赓续升值、甚至是展现了主要高估的情况,导致日本出口受损,当局为刺激内需转而大力发展房地产和金融走业,当美联储添息时,日本国内资产泡沫破碎,步入失踪的30年。中国必要警惕重蹈日本覆辙,郑重看待人民币汇率的赓续升值。

所以,人民币汇率的升值最益是避免高估的情况,适度的升值对推动中国资本市场的国际化照样有促进作用的。自然吾们也不消太甚忧忧郁人民币汇率的赓续升值。一方面,随着疫苗上市后,美国经济答该会有所益转,美联储能够会收紧货币政策,弱美元的情况能够在必定程度上改善。另一方面,美元指数是由一揽子货币构成,人民币不是美元指数的锚。这意味着美元指数的贬值并不会必然导致人民币汇率的升值。而且,人民币汇率中间价的报价模型中正本就有反周期因子,当人民币汇率展现高估时,反周期因子的权重能够会被调高。


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